A Aegea divulgou neste sábado (11) os resultados de 2025 e informou que reapresentou as demonstrações financeiras de 2024 após revisar políticas contábeis e reavaliar estimativas. O movimento veio depois de sucessivos adiamentos dos balanços, que já haviam alimentado preocupação entre investidores e credores.

No fato relevante, a companhia afirma que os ajustes têm natureza estritamente contábil e não afetam a geração de caixa operacional, a liquidez, o cumprimento de obrigações financeiras nem provocam vencimento antecipado de dívidas. A empresa também destaca que as demonstrações financeiras de 2025 foram emitidas sem ressalvas pelos auditores independentes, da KPMG.

Mesmo assim, a reapresentação foi relevante. No consolidado, o lucro líquido de 2024 caiu de R$ 2,396 bilhões para R$ 1,803 bilhão, redução de R$ 593,3 milhões. O patrimônio líquido consolidado encolheu de R$ 11,4 bilhões para R$ 6,39 bilhões, queda de cerca de R$ 5 bilhões. O ativo total consolidado de 31 de dezembro de 2024 também foi reduzido, de R$ 44,33 bilhões para R$ 39,54 bilhões.

A explicação da companhia para a revisão está concentrada em três frentes principais. A primeira foi o reconhecimento de receita de serviços de água. A Aegea passou a adotar um critério mais conservador para clientes com saldos vencidos há mais de seis meses ou com cadastro incompleto ou desatualizado.

Para esses casos, a receita passa a ser reconhecida apenas após o pagamento, reduzindo a distância entre receita contábil e arrecadação. A empresa diz que a concessão mais impactada por esse ajuste foi a Águas do Rio, que ainda estaria em processo de amadurecimento e conversão da carteira de clientes.

A segunda frente foi a receita do ativo financeiro em PPPs. A companhia revisou a forma de mensurar a margem de construção, adotando metodologia baseada em fluxos de caixa esperados de receitas e custos atribuíveis à fase de construção, descontados a valor presente.

A terceira foi a provisão para perdas de crédito esperadas, recalculada com base em uma matriz de rolagem construída a partir do histórico de inadimplência dos últimos 36 meses. Segundo a Aegea, a provisão passou a representar 105% do total de contas a receber vencido no ecossistema.
Houve ainda ajustes no tratamento contábil da capitalização de juros associados ao pagamento de outorga, especialmente na Águas do Rio, o que aumentou a despesa financeira.

A reapresentação mexeu no passado, mas o resultado de 2025 também mostrou uma companhia sob pressão. No conceito proforma do ecossistema, que inclui controladas e coligadas relevantes não totalmente consolidadas nas demonstrações, a receita líquida alcançou R$ 18,288 bilhões, alta de 20,6% sobre 2024, enquanto o EBITDA proforma chegou a R$ 10,297 bilhões, avanço de 23,5%.

Apesar disso, o lucro líquido proforma caiu 31%, para R$ 856 milhões. A dívida líquida proforma subiu para R$ 47,044 bilhões, e a alavancagem avançou de 4,13 vezes para 4,51 vezes dívida líquida sobre EBITDA.

No recorte societário, mais diretamente ligado às demonstrações financeiras, a receita líquida cresceu 28,1%, para R$ 12,322 bilhões. O EBITDA CVM 156 — indicador calculado a partir do lucro líquido, somado a resultado financeiro, imposto sobre lucro e depreciação e amortização, seguindo a padronização da CVM para medidas não contábeis — aumentou 29,2%, para R$ 7,852 bilhões. Ainda assim, o lucro líquido caiu 29%, para R$ 1,280 bilhão. A dívida líquida subiu 68,2%, para R$ 30,242 bilhões, enquanto a alavancagem passou de 2,96 vezes para 3,78 vezes EBITDA.

Rio pressiona Aegea

A empresa tenta sustentar a narrativa de que o negócio segue forte. O release destaca que o ecossistema chegou a 14,1 milhões de economias, alta de 13,8%, e que o volume faturado proforma cresceu 8,4%, para 2,02 bilhões de m³.

A companhia também ressalta o início de cinco novas operações em 2025, a aquisição da Regenera Rio no segmento de resíduos sólidos, a conversão de registro para categoria A na CVM e captações de R$ 22,3 bilhões no ano, incluindo operações de liability management que alongaram o prazo médio da dívida e reduziram o custo médio.

Mas o principal foco de atenção continua sendo a Águas do Rio. No release, a operação reportou receita líquida de R$ 5,829 bilhões em 2025, alta de 10%, mas o EBITDA caiu 15%, para R$ 1,706 bilhão. A operação teve prejuízo líquido de R$ 584 milhões, a inadimplência UDM saltou para 12%, de 1% no ano anterior, e a alavancagem aumentou para 8,5 vezes EBITDA, ante 6,7 vezes em 2024. A própria companhia diz que o aumento de custos e despesas foi puxado principalmente pelos ajustes contábeis na provisão para perdas com inadimplência.

A Corsan foi um contraponto positivo no portfólio. A operação gaúcha registrou EBITDA de R$ 3,682 bilhões, alta de 63%, e lucro líquido de R$ 2,441 bilhões, avanço de 76%. Mas parte desse ganho foi impulsionada por um efeito não recorrente de R$ 591 milhões em crédito de PIS/Cofins. Sem esse item, o EBITDA societário da Aegea teria sido de R$ 7,261 bilhões, e não R$ 7,852 bilhões. No proforma, o EBITDA ex-efeito não recorrente ficaria em R$ 9,849 bilhões.

KPMG aponta áreas críticas e ‘falhas de controle’

O relatório da KPMG aprovou o balanço de 2025 sem ressalva, mas trouxe um parágrafo de ênfase sobre a reapresentação dos saldos anteriores e listou uma série de principais assuntos de auditoria justamente nas áreas mais sensíveis do balanço.

Entre esses temas estão a alocação do valor justo da outorga e sua capitalização de juros, o reconhecimento de receita de água e esgoto, a receita de construção em PPPs, a provisão para perdas de crédito esperadas, a mensuração de instrumentos financeiros a valor justo ligados à Águas do Rio Investimentos, a capitalização de gastos em ativos de concessão e a combinação de negócios da Regenera Rio.

Em vários desses pontos, a KPMG afirma que identificou ajustes registrados pela administração e encontrou deficiências no desenho dos controles internos, o que a levou a ampliar procedimentos substantivos para obter evidência suficiente. Isso aparece, por exemplo, em receita de água e esgoto, provisão para perdas de crédito, outorga e juros capitalizados, receita de construção em PPPs e instrumentos financeiros a valor justo.

Com isso, a divulgação de 2025 reúne ao mesmo tempo crescimento operacional, reapresentação relevante dos números de 2024 e aumento da alavancagem, com a Águas do Rio permanecendo como um dos principais focos de atenção dentro do portfólio.

Durante quatro anos, o Brasil não sabia o que era um IPO (oferta pública inicial de ações). Trata-se da maior seca de aberturas de capital da história do mercado.

Nem mesmo em momentos de recessão econômica, como no período de Dilma Rousseff, o país ficou tanto tempo sem ver empresas ingressarem na bolsa. Pelo contrário: nos últimos anos, houve fechamento de capitais. Ao todo, 50 empresas deram adeus à B3.

Uma conjunção de fatores, como a disparada da taxa básica de juros, afastou o fluxo da renda variável. Embora o Ibovespa tenha subido 57% desde 2021, investidores — principalmente os locais — ficaram de fora dessa pernada, atraídos pelos gordos retornos da renda fixa.

Outro entrave para emperrar a janela foi o histórico das empresas que fizeram IPOs. Segundo um estudo da assessoria financeira Seneca Evercore, das 94 empresas que abriram capital desde 2024, apenas 17 ficaram no azul.

Mas, ao que parece, o jogo está para virar. A bolsa mudou a chavinha e disparou 30% em questão de meses. O rali continuou em janeiro e fevereiro, embora o conflito envolvendo o Irã tenha arrefecido um pouco esse movimento.

Enquanto isso, nos Estados Unidos duas fintechs brasileiras abriram capital. O PicPay (PICS) saiu no topo da faixa indicativa e levantou US$ 500 milhões. Parecia um sinal de que os investidores globais estavam famintos por Brasil.

No IPO seguinte, o da Agibank, houve uma mudança de tom. A própria ação do PicPay chegou a despencar 18% dias após a estreia, o que acendeu o sinal amarelo para o apetite do investidor estrangeiro.

Somado a isso, o temor de que as inteligências artificiais pudessem afetar as empresas trouxe pessimismo para as empresas de tech.

Isso acabou resvalando na fintech, que foi obrigada a cortar tanto a faixa indicativa quanto o número de ações ofertadas pela metade. Resultado: o que era para ser uma oferta de US$ 785 milhões acabou saindo por US$ 276 milhões.

Um indicativo de que a janela de IPOs está enferrujada? Não necessariamente.

Mercados diferentes

Segundo especialistas de bancos que conversaram com o Money Times, trata-se de mercados diferentes. A começar pelo perfil das empresas.

Enquanto a bolsa americana atrai mais techs, até o momento, no Brasil a expectativa é que empresas de saneamento e energia — consideradas mais seguras — deem o tom da nova janela.

Pelo menos três companhias já mostraram interesse em dar as caras na bolsa: Aegea Saneamento, BRK Ambiental e Compass Gás & Energia.

“Lá fora foi uma situação bem específica. Eles tentaram pegar referência de investidores que investem naquele tipo de ativo, e há muito investidor que é bastante orientado para tecnologia”, destaca André Moor, chefe do banco de investimento Bradesco BBI.

Ele recorda que surgiu um grande ceticismo em relação a companhias que podem ser mais facilmente disruptadas por inteligência artificial. “Isso acabou prejudicando o processo.”

“Quem estava olhando o PicPay e também analisando o Agibank acabou tendo que reformatar o deal. No fim das contas, foi meio que azar do Agibank, que pegou essa onda de rotação de portfólio nos Estados Unidos, com investidores reduzindo exposição a tecnologia.”

Mas isso não deveria fechar a janela, destaca ele. Aqui no Brasil, o apetite do investidor estrangeiro continua.

Gabriela Evans, diretora de renda variável do Santander, vai na mesma linha ao afirmar que o “impacto é menor”. Para ela, há uma nova janela se abrindo. Apesar disso, a especialista destaca três pontos para que ela deslize com maior facilidade:

• continuidade do fluxo internacional de recursos;
• empresas de qualidade e com tamanho relevante;
• histórias de investimento interessantes para quem está comprando.

“Os investidores internacionais estão buscando novas oportunidades em mercados emergentes, e o Brasil hoje ainda se destaca por preço e risco — ou seja, valuations mais baixos e um risco percebido relativamente menor.”

Evans, por outro lado, diz que o investidor local será mais relutante em entrar na festa, pelo menos neste momento. Isso porque a taxa de juros ainda é bastante atrativa e os fundos de renda variável continuam enfrentando saques.

Ou seja, para participar de um IPO, o investidor local muitas vezes teria que vender um ativo que já possui. Isso significa que a troca precisa valer muito a pena — seja pelo valuation, pelo setor, pelo potencial de crescimento ou pelo histórico da companhia.

O peso do Ibovespa

Anderson Brito, chefe do banco de investimento do UBS BB, lembra outro ponto: o peso do Ibovespa está mais concentrado em setores que não têm risco estrutural elevado com inteligência artificial.

Ou seja, o que poderia ser um ponto fraco do país vira um diferencial importante em meio a questionamentos sobre possíveis bolhas relacionadas à IA.

“Se você olhar a composição do Ibovespa, cerca de 20% a 25% está em serviços financeiros, que, na média, tendem a ser positivamente impactados pela IA, principalmente pela melhoria do cost-to-income — ou seja, redução de custos e ganho de eficiência.”

Outros 20% estão em mineração, setor tradicional que também tende a ser positivamente impactado pela tecnologia.

Em seguida vêm petróleo, gás e combustíveis, que também têm uma dinâmica própria, inclusive relacionada à transição energética.

Utilidades públicas, como energia e saneamento, representam cerca de 11%. “Quando você soma tudo isso, estamos falando de mais de 70% do principal índice do Brasil alocado em setores tradicionais ou em setores nos quais o risco estrutural de disrupção é bem menor.”

A conta do mercado é que até 10 empresas possam abrir capital no Brasil neste ano.

Guerra no Irã pode afetar IPOs?

De acordo com Moor, do Bradesco, a expectativa é que o conflito não atrapalhe a janela — desde que seja curto e fique restrito ao Irã, cenário considerado mais provável neste momento.

“A gente não está vendo envolvimento direto da China nem da Rússia, por exemplo.”

Moor lembra, ainda, que o Brasil é uma economia relativamente fechada. Cerca de 70% do PIB é consumo doméstico.

As exportações representam algo perto de 30%, e uma parte relevante disso são commodities para a China.

“Ninguém está sancionando o Brasil ou impedindo o país de vender para determinados mercados, então o impacto direto tende a ser neutro.”

O que pode acontecer é alguma pressão de curto prazo no câmbio e no preço do petróleo, gerando um pico inflacionário momentâneo. “Mas o Banco Central sabe que, no longo prazo, essa pressão tende a cair.”

Preço importa

Virou quase um lugar-comum dizer que o Ibovespa está barato — mas é difícil ignorar o fato.

Mesmo com a valorização recente do mercado local, o Brasil ainda negocia a cerca de 10 a 10,5 vezes preço/lucro (P/L), segundo cálculos de analistas do UBS.

Para comparação:

• o mercado mexicano negocia perto de 17 vezes;
• o mercado americano negocia perto de 23 vezes.

Ou seja, ainda existe espaço para o mercado performar, principalmente em um ambiente em que a curva de juros comece a cair.

Hoje os juros estão perto de 15%, mas o consenso do Banco Central já aponta para queda. As projeções caminham para 11,5%, com alguns economistas falando em 11% e outros, até em 10,5%.

Follow-ons tiram demanda?

Mas, se os IPOs ainda caminham devagar, os follow-ons (ofertas subsequentes de ações) seguem a todo vapor.

Neste ano, empresas como Pague Menos (PGMN3), Riachuelo (RIAA3) e Banco Pine (PINE4) já foram ao mercado captar recursos. A joia da coroa, porém, deverá ser a privatização da Copasa. Essa demanda poderia tirar o apetite por IPOs?

Segundo Moor, em grande parte, trata-se de teses novas ou com poucas referências na bolsa.

“Por isso, normalmente essas ofertas precisam trazer algum diferencial para o investidor. Ou a empresa apresenta um modelo de negócios melhor do que o de alguma referência já listada, ou precisa sair com desconto em relação às comparáveis.”

Além disso, ele destaca que muitos follow-ons recentes são relativamente pequenos — ofertas de R$ 300 milhões a R$ 1 bilhão.

“Considerando que, só em janeiro, entraram cerca de R$ 74 bilhões de recursos estrangeiros no mercado brasileiro, essas ofertas acabam sendo pequenas em relação ao volume de capital disponível.”

E as eleições?

Quis o destino que a volta dos IPOs ocorra justamente em um período eleitoral, conhecido pela volatilidade. Mesmo assim, o investidor estrangeiro parece não estar muito preocupado com isso.

“O que a gente tem escutado do investidor institucional internacional é que existe uma visão positiva para a bolsa brasileira, independentemente da eleição”, diz Brito, do UBS BB.

Mais importante, segundo ele, são os juros. Hoje a taxa ainda está elevada e pode terminar o ano entre 12% e 13%. “O que os investidores observam muito mais é a curva média esperada, e não apenas a fotografia do DI hoje.”

O melhor cenário para o fim do ano seria algo próximo de 11,5%, e o mercado já começa a caminhar nessa direção. “Então, o investidor está olhando muito mais a tendência de queda da renda fixa do que o nível atual da taxa de juros.”

O GIC, o fundo soberano de Singapura e um dos principais acionistas da Aegea, deve aumentar sua participação na companhia por meio do aumento de capital de até R$ 1,2 bilhão aprovado no fim de dezembro, apurou o InvestNews.

A operação, estruturada a um preço de R$ 55,29 por ação, implica um valuation de R$ 58,9 bilhões para a maior operadora privada de saneamento do país após o aumento de capital. A transação deve também funciuonar como um shadow price – uma referência de valor para os planos da empresa de realizar uma oferta pública de ações (IPO) ainda neste ano.

O preço sinaliza a faixa de avaliação que deve balizar a oferta pública e indica que a Aegea tende a buscar no mercado um valor próximo ao da rodada privada, ou até superior, caso o ambiente de negócios permita. A título de comparação, a Sabesp vale hoje R$ 102,5 bilhões na B3.

A estrutura do aumento de capital – com renúncia de preferência dos outros sócios – abre espaço para que o GIC concentre a maior parte da subscrição e amplie sua fatia no capital votante da companhia. A operação ainda depende de autorização do Conselho Administrativo de Defesa Econômica (Cade).

Aumento de participação

Em documento enviado recentemente ao Cade, o GIC afirma que pretende exercer seu direito de preferência na subscrição das novas ações e, sobretudo, adquirir eventuais sobras do aumento de capital.

Caso isso ocorra, sua participação pode ultrapassar o patamar de 20% do capital votante da companhia, gatilho que exige notificação ao órgão antitruste. O fundo soberano detém, de forma indireta, cerca de 19% das ações ordinárias, que são a com direito a voto nas assembleias, e 34% do capital total (somando ações preferenciais e ordinárias).

De acordo com o documento enviado ao Cade, a Aegea sustenta que tem participação inferior a 20% no mercado nacional de serviços de água e esgoto, apesar de ser a maior operadora privada do setor, o que não criaria problemas concorrenciais.

A empresa atende cerca de 39 milhões de pessoas em 892 municípios e registrou receita bruta de aproximadamente R$ 15,4 bilhões em 2024, segundo dados mais recentes. Seu portfólio inclui concessões relevantes como Águas do Rio, no estado do Rio de Janeiro, além de operações em Mato Grosso, Mato Grosso do Sul, Ceará, Pará e interior de São Paulo.

Hoje, o controle da companhia está concentrado na Equipav, das famílias Toledo e Vettorazzo, que detém pouco mais de 53% do capital total, enquanto a Itaúsa, da família Setúbal, uma das controladoras do Itaú, possui outros 13% das ações.

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A Perfin, a mais nova sócia da Cosan, acaba de vender ao Bradesco BBI, por R$ 2,1 bilhões, um conjunto de ações preferenciais ligadas à Corsan, a empresa responsável pelo abastecimento de água e esgoto em 317 municípios do Rio Grande do Sul. O número de ações negociadas não foi revelado.

O papel vendido pela gestora de Ralph Rosenberg não representa uma fatia de controle: trata-se de um instrumento financeiro criado na privatização da Corsan em 2022, quando o governo gaúcho leiloou a companhia e o consórcio formado por Aegea, Perfin e Kinea pagou R$ 4,15 bilhões pelo ativo e assumiu o compromisso de investir mais de R$ 12 bilhões na expansão da rede de saneamento ao longo da década seguinte.

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Depois do leilão, a estrutura societária da Corsan foi reorganizada dentro do consórcio vencedor. A Aegea, a Perfin e a Kinea dividiram sua participação combinando dois tipos de ações: ordinárias, que dão voto e formam o bloco de controle, e preferenciais, usadas como um instrumento financeiro que funciona como uma quota de investimento.

As preferenciais não participam das decisões da empresa, mas garantem ao investidor um retorno ligado ao desempenho da concessão ao longo do tempo. A transação fechada agora pela Perfin com o Bradesco envolve justamente esses papéis preferenciais e permite à gestora antecipar, em dinheiro presente, um fluxo de receitas futuras do contrato de saneamento.

A participação da gestora comandada por Rosenberg na Corsan aparece de maneira indireta. A Perfin é acionista da Parsan S.A., holding criada pelo consórcio vencedor da privatização e que detém 27,11% da Corsan. Considerando os fundos por meio dos quais a Perfin participa da Parsan, sua fatia econômica na companhia gaúcha fica próxima de 11%.

Cosan, Corsan

A venda da fatia financeira da Corsan ocorre dias depois de a Perfin participar da capitalização de socorro na Cosan, de Rubens Ometto. A gestora, que tem o BTG Pactual como sócio, comprometeu-se a investir R$ 2 bilhões no grupo.

O Bradesco BBI também ganhou protagonismo nesse rearranjo. O banco coordenou a emissão de R$ 750 milhões em notas comerciais da Aguassanta, veículo pessoal de Ometto, operação que permitiu ao empresário acompanhar o aumento de capital e evitar diluição no bloco de controle da holding.

Do outro lado, o BTG Pactual liderou a capitalização da Cosan com um cheque de R$ 4,5 bilhões, consolidando-se como o principal investidor financeiro na reestruturação do grupo.

Criada em 2007 por Rosenberg, ex-Safra, a Perfin ganhou projeção ao montar uma plataforma híbrida de investimentos que combina bolsa, private equity e infraestrutura pesada. Além da parceria com a Aegea em saneamento, a gestora também é sócia do grupo Equipav na empresa de concessões de rodovias EPR, outra frente relevante de infraestrutura no país.

Procurados pelo InvestNews, Bradesco BBI e Perfin não responderam.

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