O Banco Central (BC) afirmou, na ata do Comitê de Política Monetária (Copom) de junho, que avaliou cenários de pausa e retomada do processo de queda da taxa Selic para poder levar a inflação à meta de 3,0% com menor "flutuação" do crescimento econômico do país. O documento detalha a decisão unânime do Copom de reduzir a taxa Selic em 0,25 ponto percentual, de 14,50% para 14,25% ao ano, na semana passada.
Na ata do Copom, o BC ainda reconheceu que os riscos para que a inflação surpreenda para cima são maiores hoje do que as ameaças para baixo e deixou em aberto o tamanho do ciclo de queda da taxa Selic, para avaliar a evolução do cenário. A meta de inflação é de 3,0%, com intervalo de tolerância de 1,5% a 4,5%. Atualmente, a projeção oficial do BC para o horizonte relevante, prazo com o qual trabalha para a inflação convergir para 3,0%, que hoje é o final de 2027, é de 3,7%.
Suavizando o impacto
De acordo com o colegiado, a decisão de baixar a Selic para 14,25% levou em consideração trajetórias dos juros básicos menos "discrepantes" em relação à pesquisa Focus, ao questionário pré-Copom (QPC), enviado pelos analistas ao BC, e à precificação da curva de juros. O BC disse que cenários alternativos levariam à convergência da inflação à meta de 3,0% no atual horizonte relevante, ou seja o quarto trimestre de 2027.
Só que esses cenários alternativos, segundo o Copom, exigiriam variações abruptas de direção e de grande magnitude na Selic, seguida de diversos trimestres com inflação abaixo da meta. Por isso, as trajetórias "menos discrepantes" às traçadas pelo mercado foram consideradas mais adequadas neste momento "por evitarem induzir volatilidade excessiva nos preços dos ativos financeiros e agregados macroeconômicos, com efeitos potencialmente contraproducentes à própria convergência da inflação à meta".
Nesse caso, a convergência seria alcançada no primeiro trimestre de 2028, que passa a ser o horizonte relevante na próxima reunião do Copom, em agosto.
A trajetória da Focus na época do Copom considerava que a Selic cairia para 14,00% em agosto e depois ficaria parada neste nível nas reuniões de setembro e novembro para retomar a queda em dezembro, para 13,75%. No ano que vem, os cortes continuariam até 12%. Na curva de juros, no dia do Copom, estava embutida uma precificação em que a Selic ia até 13,75%, depois haveria um período de manutenção, com posterior retomada das quedas até o nível de 12%. O QPC avaliado no Copom ainda não foi divulgado.
"Essas trajetórias contemplavam cenários com combinações de diferentes momentos de pausa e retomada do ciclo de calibração. Nesse caso, as flutuações de produto se mostraram menores, com a inflação convergindo para a meta no primeiro trimestre de 2028", destacou o colegiado na ata.
Esse trecho da ata detalha parte do comunicado da semana passada, que, para analistas, indicava que o BC estava "alongando o horizonte de política monetária", isto é, admitindo que a inflação demorasse um pouco mais para convergir à meta. Essa sinalização gerou ruídos e pressão nos juros futuros e no câmbio nos dias seguintes ao anúncio, com analistas apontando uma possível maior tolerância do BC com desvios da inflação acima da meta de 3%. A Selic é o principal instrumento do BC para controlar a inflação, cuja meta é de 3,0%, com intervalo de tolerância de 1,5% a 4,5%.
Na ata, o BC disse que o conjunto de resultados com as diferentes trajetórias da taxa Selic deve ser ponderado à luz das melhores práticas de política monetária, recomendando não reagir integralmente a variações de preços decorrentes de choques de oferta, que no momento atual incluem incertezas relevantes.
O comitê afirma que as incertezas envolvem não só a extensão dos efeitos de choques já materializados, como por exemplo das consequências do conflito armado no Oriente Médio, quanto da extensão de outros considerados na projeção, mas ainda não materializados, como por exemplo os impactos do El Niño.
"No contexto atual de incerteza em níveis historicamente elevados, com riscos assimétricos na direção altista para os preços, o Comitê reitera que a magnitude do ciclo de calibração será ajustada à luz da evolução do cenário, de forma a assegurar a convergência da inflação à meta", disse o Copom na ata.
Inflação maior e riscos de alta
O colegiado reconheceu que o cenário de inflação se deteriorou desde o último encontro, em abril, tanto considerando as leituras mais recentes do IPCA quanto as expectativas de inflação para os anos de 2026, 2027 e 2028, que permanecem acima do alvo buscado pelo BC. Nesse último caso, a autoridade monetária reforçou que esse ambiente exige que os juros fiquem altos por mais tempo, com um custo maior para a economia.
O BC destacou também que o IPCA em 12 meses superou em maio o limite de tolerância da meta, ao marcar 4,72%. Segundo o BC, as últimas divulgações de inflação mostraram sinais claros de efeitos dos conflitos no Oriente Médio, "situando-se em valores significativamente acima dos inicialmente esperados", ao contrário dos resultados anteriores à guerra, que mostravam arrefecimento nos preços.
"Para além dos efeitos dos conflitos, mantém-se, de um lado, a interpretação de uma inflação pressionada pela demanda e que requer uma política monetária contracionista e, de outro, a interpretação de que a política monetária tem contribuído de forma determinante para a desinflação observada."
O BC ainda admitiu que os riscos hoje são maiores para que a inflação fique acima da sua atual projeção de 3,7% no horizonte relevante do que abaixo.
"Com relação ao balanço de riscos, o Comitê avaliou que os riscos para a inflação, tanto de alta quanto de baixa, permanecem mais elevados que o usual, com assimetria altista."
De acordo com o balanço de riscos do BC, são listados como ameaças a uma alta mais forte da inflação os seguintes fatores:
uma desancoragem das expectativas de inflação por período mais prolongado, com horizontes mais longos incorporando impactos potenciais de segunda ordem de choques de oferta, relacionados ao petróleo e seus derivados, e a efeitos climáticos sobre a produtividade agrícola e custos de energia;
uma maior resiliência na inflação de serviços do que a projetada em função de um hiato do produto mais positivo;
uma conjunção de políticas econômicas externa e interna que tenham impacto inflacionário maior que o esperado, por exemplo, por meio de uma taxa de câmbio persistentemente mais depreciada; e
estímulos à demanda agregada, em particular ao componente de consumo, que tenham como resultado o crescimento da atividade econômica acima do produto potencial, enfraquecendo parte dos canais usuais de transmissão da política monetária.
O último risco citado foi incluído na reuniao do Copom em junho e parece relacionado às iniciativas recentes do governo federal, como a série de linhas de crédito subsidiadas para a compra de carros, caminhões e motos. O BC também ajustou o primeiro risco para incluir, além da ameaça referente à guerra no Irã, os efeitos de um El Niño mais forte do que o esperado.
Como riscos de baixa, o BC manteve três fatores:
uma eventual desaceleração da atividade econômica doméstica mais acentuada do que a projetada, tendo impactos sobre o cenário de inflação;
uma desaceleração global mais pronunciada decorrente dos choques de comércio e do petróleo, e de um cenário de maior incerteza; e
uma redução nos preços das commodities com efeitos desinflacionários
Incertezas
Em relação ao cenário externo, a autoridade monetária destacou que a incerteza seguiu em níveis elevados por causa da indefinição em relação aos desdobramentos das tensões geopolíticas e das dúvidas relacionadas à política econômica dos EUA.
"O ambiente externo permanece incerto em função da indefinição sobre os termos do acordo para cessar os conflitos armados no Oriente Médio e as consequências dos efeitos já materializados desses conflitos até o momento, com reflexos nas condições financeiras globais. Tal cenário exige cautela por parte de países emergentes em ambiente marcado por elevação da volatilidade de preços de ativos e commodities."
Sobre a economia brasileira, o BC disse que a atividade manteve trajetória de moderação no crescimento, tal como antecipado pelo Comitê, mesmo como a retomada do crescimento no primeiro trimestre de 2026 em relação ao final de 2025.
"Este movimento é consistente com projeções e expectativas de uma variação positiva do PIB em 2026, ainda que menor que em 2025."
De acordo com o BC, os efeitos da política monetária restritiva por período prolongado sobre a demanda agregada ainda se fazem sentir por meio da desaceleração do saldo de crédito, em particular de créditos livres.
O comitê disse ainda que segue acompanhando detidamente o mercado de trabalho, cuja taxa de desemprego tem se mantida em patamares historicamente baixos de forma recorrente, enquanto os rendimentos reais médios têm mantido a tendência de elevação acima do crescimento da produtividade do trabalho.
"O Comitê segue atento ao debate sobre as dimensões corrente e estrutural do mercado de trabalho, enfatizando a necessidade do aprofundamento dessa análise para a avaliação dos padrões de transmissão dos níveis de ocupação para os rendimentos do trabalho e, finalmente, para os preços dos diversos setores da economia."
O BC também reforçou a a necessidade de políticas fiscal e monetária harmoniosas para o controle da inflação em meio às novas iniciativas do governo federal em ano eleitoral.
Para o economista-chefe da XP Investimentos, Caio Megale, a combinação de uma descrição dura do cenário com a preferência revelada por uma trajetória que envolve pausas sugere que o plano de voo atual do Copom inclui uma pausa na próxima reunião, em agosto.
"As portas não estão fechadas para um corte adicional, já que a ata ainda diz que 'a magnitude do ciclo de calibração será ajustada à luz da evolução do cenário'", diz, em relatório.
Por enquanto, no entanto, a projeção da XP ainda contempla um corte adicional da taxa Selic de 0,25 ponto percentual, de 14,25% para 14%, em agosto, antes de uma pausa para a avaliação.
"Mas nossa interpretação do plano de voo do Copom sugere que isso pode não acontecer", admite.
Alberto Ramos, do Goldman Sachs, já espera uma que o Copom faça uma pausa na próxima reunião, em agosto, e retome os cortes depois, "no mínimo" no quarto trimestre deste ano. A expectativa é de que a Selic termine 2026 em 14%, contra 13,25% da projeção anterior. Segundo o economista, o Copom sugere que acomodará uma inflação significativamente acima da meta durante o horizonte relevante da política monetária e que vê valor em adotar uma trajetória de Selic provavelmente acima da previsão dos analistas da pesquisa Focus, que combina pausas e cortes, uma vez que isso levaria a flutuações mais moderadas na economia e à convergência da inflação para a meta no primeiro trimestre de 2028.
"Para o Copom, trajetórias de Selic alternativas mais agressivas, que levariam a uma inflação mais baixa até o final de 2027, mas abaixo da meta no primeiro semestre de 2028, poderiam induzir volatilidade excessiva nos preços dos ativos financeiros e nos agregados macroeconômicos, com efeitos que poderiam ser contraproducentes para a convergência da inflação para a meta. No geral, na relação de curto prazo entre crescimento e inflação, o Copom está se inclinando mais para a proteção da atividade do que para uma estratégia mais assertiva focada na inflação."
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